天下大事，合久必分、分久必合。醫(yī)藥行業(yè)也存在這樣合并和剝離的平衡 力量。相較而言，大公司合并小公司的行業(yè)動(dòng)態(tài)較多，大手筆收購(gòu)業(yè)務(wù)在如今的行業(yè)之中俯仰皆是。

       但“反者，道之動(dòng)也”，業(yè)務(wù)剝離的情況在醫(yī)藥行業(yè)也并不罕見，前有愛爾康，后有山度士，它們的母體，恰好都是瑞士制藥巨頭諾華。然而表面上的分分合合，背后蘊(yùn)藏的卻是制藥企業(yè)運(yùn)籌帷幄的深邃布局，即便是看上去有些自相矛盾的行為，實(shí)際也隱藏著深層次的戰(zhàn)略規(guī)劃。

       反者，道之動(dòng)

       諾華對(duì)愛爾康和Xiidra的收購(gòu)與剝離

       2019年4月9日，諾華與其九年前并購(gòu)的愛爾康正式分離，使得諾華能夠?qū)⒕?span style="color:#40E0D0">集中在醫(yī)藥產(chǎn)品上。獨(dú)立后，愛爾康的股票在SIX瑞士交易所甫一亮相便迅速上漲。諾華在分離后，能夠?qū)⑵滟Y本配置和注意力完全集中在藥品上，財(cái)務(wù)狀況更接近其制藥行業(yè)同行，并能實(shí)現(xiàn)更高的集團(tuán)利潤(rùn)率。

       雖然自斷一臂的行為增加了諾華對(duì)于開發(fā)新藥的緊迫性，但無疑也成為了他們集中精力開發(fā)醫(yī)藥產(chǎn)品的鞭策力量。諾華CEO表態(tài)，他們將在未來兩年內(nèi)推出十個(gè)潛在的“重磅炸 彈”，并且有另外二十個(gè)“重磅炸 彈”即將浮出水面。

       除了愛爾康之外，諾華也在運(yùn)作剝離他們的仿制藥和生物類似藥部門山度士，這也視為他們加強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力策略的又一力作。

       在剝離非核心業(yè)務(wù)的同時(shí)，諾和也在張弛有度地進(jìn)行著項(xiàng)目購(gòu)買的運(yùn)作。2019年7月1日，在諾華正式剝離愛爾康的83天之后，他們完成了對(duì)Xiidra®（lifitegrast眼用溶液）的收購(gòu)，這是當(dāng)時(shí)第一個(gè)也是唯一一個(gè)被FDA批準(zhǔn)，通過抑制疾病引發(fā)的炎癥來治療干眼癥的處方治療（2016年獲批，成為美國(guó)第二種批準(zhǔn)用于干眼病的藥物）。

       圖片來源：eyewire

       這筆收購(gòu)成為了當(dāng)時(shí)最大的眼科藥物交易之一，諾華向當(dāng)時(shí)Xiidra的擁有者，日本武田制藥支付了53億美元，其中包括預(yù)付34億美元，外加高達(dá)19億美元的潛在里程碑付款。武田在2019年1月以620億美元收購(gòu)Shire后獲得了Xiidra的權(quán)利。2018年全年，Xiidra的調(diào)整后凈銷售額為3.88億美元。諾華表示，收購(gòu)干眼藥將加強(qiáng)其眼前產(chǎn)品組合和眼科領(lǐng)導(dǎo)地位。

       但是Xiidra身上的諾華標(biāo)簽并沒有停留很久時(shí)間，Bausch Health Companies Inc.的子公司Bausch + Lomb Corporation，于2023年6月30日宣布已與諾華達(dá)成最終協(xié)議，收購(gòu)Xiidra。根據(jù)協(xié)議條款，Bausch + Lomb以25億美元從諾華收購(gòu)Xiidra，libvatrep和AcuStream，其中包括17.5億美元的現(xiàn)金預(yù)付款，以及7.5億美元的里程碑支付。該交易預(yù)計(jì)將于2023年底完成。

       舉手投足皆有策略

       收購(gòu)帶來的“啟示錄”

       雖然都是眼科類的業(yè)務(wù)，但愛爾康與Xiidra在諾華進(jìn)進(jìn)出出的運(yùn)作動(dòng)機(jī)中有著各自策略。

       盲目網(wǎng)購(gòu)的結(jié)果，通常是買到一大堆沒有太大用處的東西。藥企中的并購(gòu)失敗也是比比皆是的現(xiàn)象，通常有70到90%的不成功率。

       但如果做得正確，收購(gòu)和兼并可以造成共贏的局面?；仡欀Z華和愛爾康之間的分分合合，我們可以看到，諾華分三個(gè)階段收購(gòu)愛爾康，2010年完成交易，交易價(jià)格為516億美元。諾華當(dāng)時(shí)對(duì)業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的預(yù)期很高，主要看重新興市場(chǎng)的吸引力。另一個(gè)促進(jìn)交易的主要驅(qū)動(dòng)因素，是愛爾康有望推向市場(chǎng)的創(chuàng)新產(chǎn)品。愛爾康和諾華都渴望利用他們的創(chuàng)新能力實(shí)現(xiàn)共贏局面。

       兩家公司協(xié)同增效的主要機(jī)會(huì)之一與眼科制藥業(yè)務(wù)有關(guān)，諾華迅速將其整合到其創(chuàng)新藥物部門。這些產(chǎn)品在2017年創(chuàng)造了46億美元的銷售額，并且創(chuàng)造出了強(qiáng)大的產(chǎn)品開發(fā)管線。2018年，諾華宣布100%分拆愛爾康。而2019年的出售，為諾華股東帶來50億美元的股票回購(gòu)。

       愛爾康的收購(gòu)與剝離對(duì)諾華來說是一筆好交易嗎？

       這取決于獨(dú)立公司的估值。愛爾康2017年的年銷售額約為70億美元，愛爾康估值不太可能接近2010年的收購(gòu)價(jià)格（總計(jì)約498億美元），特別是考慮到諾華在這筆交易中將保留他們頗為看重的眼科藥物。在諾華的“取其精華”的策略之下，“入贅”的愛爾康，發(fā)展道路從一開始就不平坦。

       在考慮收購(gòu)一家復(fù)雜的跨國(guó)公司時(shí)，很容易忘記的一個(gè)潛在的“失效模式”，在于創(chuàng)新不容易被復(fù)制。汝之甘飴，他人之毒 藥。對(duì)一個(gè)企業(yè)有效的方法很少對(duì)另一個(gè)企業(yè)有效，無論他們的業(yè)務(wù)看上去多么相似。將創(chuàng)新能力完全并有效地轉(zhuǎn)移到具有不同研發(fā)方法、不同文化和不同客戶的新公司中是極其困難的。

       收購(gòu)公司過程中的過度樂觀是常見的現(xiàn)象，評(píng)估過程也無非財(cái)務(wù)方面等可見且易評(píng)估的范疇，然而行業(yè)特定的戰(zhàn)略、人員、技術(shù)、人力資源和組織設(shè)計(jì)等專業(yè)知識(shí)等領(lǐng)域的透明性并不那么一覽無余、盡在掌握。這種資產(chǎn)剝離對(duì)于事業(yè)進(jìn)退維谷的愛爾康來說，可以起到積極作用。獨(dú)立出來的愛爾康將繼續(xù)專注于成為一家醫(yī)療技術(shù)醫(yī)療設(shè)備公司。而諾華的使命是真正專注于變革性藥物，為患者帶來真正的變化和改善。

       無論最初的due dilligence做得多么完 美，它都難以預(yù)測(cè)業(yè)務(wù)的發(fā)展，尤其是那是與行業(yè)最深層次相關(guān)的業(yè)務(wù)。就像構(gòu)建模型中經(jīng)常講的一句話：所有模型都是錯(cuò)誤的，但是有一些是有用的。企業(yè)并購(gòu)的前景預(yù)測(cè)通常是不準(zhǔn)確的。最初的評(píng)估者很容易誤解交易的財(cái)務(wù)潛力，因?yàn)閱栴}通常出現(xiàn)在業(yè)務(wù)整合之后，也就是實(shí)現(xiàn)價(jià)值的過程之中。這一點(diǎn)是不是有些類似于婚前的憧憬與婚后的現(xiàn)實(shí)之間潛在的巨大落差？

       從諾華角度來看，在收購(gòu)愛爾康的效果并沒有達(dá)到最初的愿景時(shí)，及時(shí)分拆也成為他們迅速調(diào)整，凸顯核心戰(zhàn)略的可行手段。諾華的戰(zhàn)略定位是持續(xù)增長(zhǎng)（對(duì)于這樣的制藥巨頭來說，持續(xù)增長(zhǎng)是非常重要的目標(biāo)，也是基礎(chǔ)）。分拆使股東能夠從獨(dú)立的愛爾康和諾華中受益，后者的資本和管理層的注意力可以完全集中在藥品上。在拆分愛爾康之后，諾華得以保持領(lǐng)先的眼科制藥業(yè)務(wù)和潛力巨大的管線產(chǎn)品。

       以Xiidra為名的“沉思錄”

       再看Xiidra，武田當(dāng)初從Shire購(gòu)買這個(gè)項(xiàng)目，又轉(zhuǎn)讓給諾華，也是他們戰(zhàn)略計(jì)劃的一部分。武田的核心目標(biāo)也在于其長(zhǎng)期增長(zhǎng)的核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域，并在收購(gòu)Shire后促進(jìn)快速去杠桿化。武田專注于其關(guān)鍵業(yè)務(wù)領(lǐng)域：胃腸病學(xué)、罕見疾病、血漿衍生療法、腫瘤學(xué)和神經(jīng)科學(xué)。

       與武田一樣，諾華在摸索他們的戰(zhàn)略發(fā)展的道路上，也選擇了“畢其功于拳頭產(chǎn)品”的路線。在其瘦身計(jì)劃中，諾華計(jì)劃剝離治療眼睛前部的產(chǎn)品，而非全部眼科藥物，出售的項(xiàng)目便包括Xiidra。諾華將他們的重心專注于五個(gè)治療領(lǐng)域：心血管疾病、免疫學(xué)、神經(jīng)科學(xué)、實(shí)體瘤和血液學(xué)，眼科不屬于諾華的這五個(gè)核心利益，但他們并不會(huì)完全放棄這個(gè)領(lǐng)域。

       至于眼科藥物沒有能夠躋身諾華的核心區(qū)域，追根究底，還在于它們實(shí)現(xiàn)的銷售額。諾華顯然沒有從Xiidra這片希望的田野上獲得豐收。對(duì)于 34 億美元的資產(chǎn)（Xiidra的預(yù)付款），Xiidra 2022年的銷售額僅為 4.87 億美元，只比 2021 年增長(zhǎng)了 4%。并且進(jìn)軍歐洲市場(chǎng)的計(jì)劃受到重創(chuàng)，在EMA提出重大反對(duì)意見后，諾華于 2020 年撤回了 Xiidra 在歐洲的營(yíng)銷申請(qǐng)，之后沒有在歐洲推出干眼癥藥物。除此之外，諾華還于去年終止了UNR844的遠(yuǎn)視眼科候選藥，而它恰好也是諾華2017年3.75億收購(gòu)Encore Vision的交易中的核心部分。

       堅(jiān)持核心，開拓創(chuàng)新

       大型藥企的求索之道

       雖然諾華在眼科藥物領(lǐng)域收獲不佳，但他們出售Xiidra等一系列眼科藥物的交易中，并沒有砍去全部產(chǎn)品，而是保留了針對(duì)影響眼睛后部視網(wǎng)膜的疾病的藥物。按銷售額計(jì)算，它們代表了更大的產(chǎn)品組合，包括與羅氏合作的Lucentis，去年為諾華創(chuàng)造了19億美元的銷售額。這樣看來，眼科產(chǎn)品的內(nèi)外有別，并不在于他們是針對(duì)眼睛前部還是后部的，而是“擇其善者而從之，其不善者而售之”的策略。

       雖然眼科在諾華可能屬于“庶出”，但值得注意的是，諾華的眼科業(yè)務(wù)還包括兩種基因療法：與羅氏合作的Luxturna，針對(duì)遺傳性視網(wǎng)膜疾病；以及PPY988，諾華最近通過收購(gòu)Gyroscope Therapeutics得到的地理萎縮候選藥物。諾華對(duì)于這兩種先進(jìn)療法報(bào)以了很高的期待，尤其是后者，諾華CEO稱它可能是一種“非常非常重要的藥物”?？上攵?，這兩款基因療法都將保留在諾華的管線之中。

       變則通，通則久。諾華在合并與拆分道路上看似“錯(cuò)進(jìn)錯(cuò)出”的戰(zhàn)術(shù)，歸根結(jié)底還是以戰(zhàn)略部署和戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)果作為共同指揮棒而發(fā)展的。對(duì)于核心業(yè)務(wù)采用重兵合圍的打法，集中優(yōu)勢(shì)兵力最 大程度地占領(lǐng)重要市場(chǎng)，增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力。

       而對(duì)于前景不甚明了的創(chuàng)新藥物開發(fā)，則采取穿插迂回的靈活作戰(zhàn)方式，能打則打，打不了盡快全身而退，并不貪戰(zhàn)。這種戰(zhàn)略部署的方針，最大化地保留了企業(yè)的核心利益，同時(shí)也開發(fā)創(chuàng)新藥，為孕育未來的重磅炸 彈藥物保留了創(chuàng)新的溫床，并且能夠在效果不佳的情況下，通過斷臂求生的方式及時(shí)止損，能夠保證做好重新部署之后，仍然有條件“再向虎山行”。

       參考資料：

       Novartis to Acquire Dry Eye Drug Xiidra in Deal Worth Up to $5.3 Billion. Eyewire News. 05. 08. 2019.

       Novartis successfully completes acquisition of Xiidra®, bolstering ophthalmic portfolio. Novartis. 01. 07. 2019.

       Taylor, P. Novartis completes spin-out of Alcon eye unit. PharmaPhorum. 09. 04. 2019.

       Bausch Health’s Bausch + Lomb to Acquire Novartis’ XIIDRA®. Bausch Health. 30. 06. 2023.

       Valencia, S. Our Perspective on the Novartis Spinoff of Alcon. Clarkston Consulting. 02. 07. 2018.

       Novartis continues transformation into a leading medicines company with completion of the Alcon spin-off. Novartis. 09. 04. 2019.